AI驅(qū)動(dòng)的美股牛市的長(zhǎng)度和韌性，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了所有人的預(yù)期：10月25日，納斯達(dá)克綜合指數(shù)盤(pán)中再創(chuàng)歷史新高 （18690.01點(diǎn)） ， 從而宣告了本輪牛市尚未結(jié)束。 需要指出的是，創(chuàng)下新高的是納斯達(dá)克綜合指數(shù)，不是納斯達(dá)克100指數(shù)，后者的最高點(diǎn)出現(xiàn)在今年7月 （20690.97點(diǎn)） ，不過(guò)現(xiàn)在的點(diǎn)位 （20352.02點(diǎn)） 距離再次突破也只有一步之遙。

我有很多朋友從這輪美股牛市當(dāng)中賺了大錢(qián)，但是他們也早就覺(jué)得這一波可能到位了。今年4月，納斯達(dá)克回調(diào)約8%，其中幾位就表示：“我們很可能已經(jīng)看到了英偉達(dá)和微軟的階段性高點(diǎn)。”今年7月，納斯達(dá)克回調(diào)約11%，他們又做出了類似的判斷。其實(shí)他們都非常喜愛(ài)英偉達(dá)、微軟和蘋(píng)果，過(guò)去幾年通過(guò)持有它們 （而不是持有中概股） 成功實(shí)現(xiàn)了財(cái)產(chǎn)的保值增值。出于估值和市場(chǎng)預(yù)期的角度， 他們做出了“現(xiàn)在可能已經(jīng)到位了”的判斷，可是市場(chǎng)比他們想象的還要樂(lè)觀得多。

最近兩年的美股牛市有兩個(gè)鮮明的特征： 第一個(gè)當(dāng)然是AI，第二個(gè)是“頭部化”。 今年以來(lái)，整個(gè)美股約有一半的市值增幅，是由一小撮科技巨頭貢獻(xiàn)的；嚴(yán)格地說(shuō)，這種趨勢(shì)從牛市啟動(dòng)以來(lái)就存在了，而且愈演愈烈。這一小撮科技巨頭是：

• 市值超過(guò)3萬(wàn)億美元的蘋(píng)果、微軟、英偉達(dá)；

• 市值超過(guò)2萬(wàn)億美元的谷歌；

• 市值超過(guò)1萬(wàn)億美元的亞馬遜、Meta （前者一度超過(guò)了2萬(wàn)億） 。

“六巨頭”的市值總和接近16萬(wàn)億美元。而標(biāo)準(zhǔn)普爾500成分股的總市值約為46萬(wàn)億美元，整個(gè)美股的總市值約為56萬(wàn)億美元。稍微算一下就知道：六巨頭占據(jù)了標(biāo)準(zhǔn)普爾500市值的34%，占據(jù)了美股總市值的28%！

上面的計(jì)算還忽略了1萬(wàn)億美元市值的臺(tái)積電 （因?yàn)槠渲饕鲜械攸c(diǎn)是臺(tái)北） ，以及8000億美元市值的博通、特斯拉。如果我們把“六巨頭”放寬到“九巨頭”乃至“十巨頭”，它們占據(jù)美股總市值的比例就更高了。這么高的頭部集中度，不但在美股歷史上前所未有，在全球主要資本市場(chǎng)的歷史上都是罕見(jiàn)的。

美股頭部集中度不斷提高，甚至讓許多基金陷入了窘境：按照美國(guó)稅法，公募基金持有的“權(quán)重股” （占基金持倉(cāng)超過(guò)5%的股票） 總和不得超過(guò)50%，否則將面臨稅收懲罰。此時(shí)此刻，哪怕基金經(jīng)理只是標(biāo)配科技股，都有可能超過(guò)上述限制，從而不得不“被動(dòng)減持”！說(shuō)到底，當(dāng)初制訂稅法的人，可能做夢(mèng)也沒(méi)想到有一天科技巨頭的市值會(huì)膨脹到這個(gè)程度。

與2021年 （即上一輪美股牛市的終點(diǎn)） 相比，“萬(wàn)億市值俱樂(lè)部”只有一個(gè)新成員，那就是英偉達(dá)。有些人會(huì)把Meta歸為第二個(gè)新成員，但是它的市值在2021年6月曾經(jīng)短暫突破過(guò)1萬(wàn)億美元，所以最多只能算半個(gè)新成員。倘若僅僅依靠以英偉達(dá)為代表的“AI算力產(chǎn)業(yè)鏈公司”的力量，本輪美股牛市決不可能如此壯觀。事實(shí)上，資本市場(chǎng)認(rèn)為所有科技巨頭都會(huì)以某種方式受益于生成式AI，只是程度不同而已：

• 微軟是OpenAI最重要的外部投資人，其Azure云服務(wù)得到了立竿見(jiàn)影的拉動(dòng)，Office訂閱服務(wù)和Teams也得到了一定的正面影響。

• 蘋(píng)果把iPhone 16打造成了自己的第一部AI手機(jī)，從而被市場(chǎng)視為“端側(cè)AI”的最大受益者，成為最近半年股價(jià)表現(xiàn)最好的科技巨頭。

• Meta運(yùn)營(yíng)著一個(gè)強(qiáng)大的開(kāi)源AI生態(tài) （PyTorch開(kāi)發(fā)平臺(tái)+LLaMA大模型） ，而且廣告業(yè)務(wù)已經(jīng)得到了AI的一定程度的幫助。

• 谷歌雖然拱手讓出了生成式AI研發(fā)的王者寶座，但仍然被視為“第二強(qiáng)”，其基座大模型和應(yīng)用仍在快速改進(jìn)。

• 亞馬遜AWS雖然被微軟大幅拉近了差距，但仍是全球最大的公有云平臺(tái)，正在激進(jìn)地?cái)U(kuò)張算力、進(jìn)行大模型和應(yīng)用端的投資。

不難看出，資本市場(chǎng)的期望是： 生成式AI將是一場(chǎng)“泥沙俱下、雨露均沾”式的科技革命， 它將使得整個(gè)行業(yè)乃至整個(gè)經(jīng)濟(jì)全部獲利，盡管不是完全平等，至少也是大致平等。歷史經(jīng)驗(yàn)告訴我們，這不科學(xué)！回首一下過(guò)去半個(gè)多世紀(jì)的歷次信息科技革命，包括1970～1980年代的PC革命、1990-2000年代的互聯(lián)網(wǎng)革命以及2010年代至今的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)革命，每一次都是顛覆性的，導(dǎo)致了持續(xù)深度的“重新洗牌”。有人要擠進(jìn)巨頭行列，就意味著原有的巨頭要跌落，無(wú)論在相對(duì)水平還是絕對(duì)水平上均是如此。看看IBM和英特爾過(guò)去十年的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，你應(yīng)該會(huì)贊成這一點(diǎn)。

熟悉科技行業(yè)的人大概會(huì)立即指出，當(dāng)前資本市場(chǎng)對(duì)谷歌和亞馬遜的預(yù)期是不切實(shí)際的。谷歌的核心搜索業(yè)務(wù)受到了生成式AI的根本性動(dòng)搖，而且谷歌自己早就注意到了這一點(diǎn)，所以在2022年底就發(fā)布了“紅色預(yù)警”。

就拿我本人來(lái)說(shuō)，自從GPT-4o上線，我就很少主動(dòng)使用谷歌搜索了，一般都是把問(wèn)題先扔給GPT，再根據(jù)它的回答去尋找原始資料。因?yàn)镚PT-4o會(huì)列出參考資料來(lái)源，所以較好地避免了之前飽受詬病的“說(shuō)胡話”問(wèn)題。再說(shuō)，GPT會(huì)說(shuō)胡話，在我看來(lái)不是什么十惡不赦的問(wèn)題—— 在搜索引擎上能找到的“說(shuō)胡話”結(jié)果更多，谷歌如此，百度更是如此，我看不出高明在哪里。 如果谷歌不能奪回在基座大模型技術(shù)上的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，那它的核心業(yè)務(wù)枯萎只是一個(gè)時(shí)間問(wèn)題。

至于亞馬遜，其面臨的挑戰(zhàn)來(lái)自兩方面：第一是微軟挾GPT之威，對(duì)其利潤(rùn)豐厚的云計(jì)算業(yè)務(wù)發(fā)起的沖擊；第二是在生成式AI高度普及的時(shí)代，電商平臺(tái)還有沒(méi)有存在的必要？要知道，以Shopify和Salesforce為代表的電商SaaS服務(wù)商，是GPT最早的商用客戶之一。假如有一天，生成式AI包辦了大部分客服、促銷(xiāo)乃至選品工作，電商平臺(tái)剩下的使命就只有提供流量和物流服務(wù)了。亞馬遜當(dāng)然不會(huì)消亡，因?yàn)樗奈锪髂芰Ψ浅?qiáng)大；但是一個(gè)由生成式AI主導(dǎo)的未來(lái)，對(duì)它無(wú)疑弊大于利。但這也沒(méi)有阻礙它的市值再次突破2萬(wàn)億美元 （并突破2021年7月的歷史高點(diǎn)） 。

老實(shí)說(shuō)，我也無(wú)法理解最近半年蘋(píng)果股價(jià)表現(xiàn)強(qiáng)勁的原因。 市場(chǎng)似乎把庫(kù)克描述的“AI手機(jī)”的美好愿景照單全收了。 然而，一個(gè)數(shù)十億參數(shù)的“本地”小模型，加上與GPT之間的戰(zhàn)略合作關(guān)系，是否足以向用戶提供一個(gè)堪用的“端側(cè)AI”解決方案？說(shuō)到底，“端側(cè)AI”是不是未來(lái)，還要打一個(gè)巨大的問(wèn)號(hào)。在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，生成式AI的主要服務(wù)方式仍然有可能是以云端為主，端側(cè)只承擔(dān)最低限度的使命。在這種情況下，蘋(píng)果的iOS生態(tài)仍然堅(jiān)如磐石，但是投資者翹首以盼的巨大增量應(yīng)該不會(huì)到來(lái)。

正是這種“折現(xiàn)最樂(lè)觀預(yù)期”的態(tài)度，導(dǎo)致了當(dāng)前美股的極度頭部化： 在最樂(lè)觀的預(yù)期下，小公司固然可以迅速長(zhǎng)大，大公司卻可以變得更大，而巨頭公司必然拿走最大的一塊蛋糕。 看起來(lái)這似乎是一個(gè)誰(shuí)都不受傷的世界，大家各取所需，只是科技巨頭的統(tǒng)治地位更加穩(wěn)固了而已。然而這絕對(duì)是不可能的——所謂科技革命，就是科技主導(dǎo)的生產(chǎn)力飛躍，它必然導(dǎo)致生產(chǎn)關(guān)系的急劇變化。如果少數(shù)公司在掌握一定資源之后就能千秋萬(wàn)代一統(tǒng)資本市場(chǎng)，那也就不需要什么資本市場(chǎng)了。這是一個(gè)悖論。

當(dāng)然，上面都是從資本市場(chǎng)角度討論問(wèn)題。從技術(shù)應(yīng)用角度講，我的態(tài)度非常明確：生成式AI是真實(shí)的。過(guò)去幾個(gè)月，我已經(jīng)養(yǎng)成了有什么事情先跟GPT-4o討論、把它當(dāng)做最值得信賴的學(xué)習(xí)對(duì)象和參謀的習(xí)慣。大模型會(huì)犯很多錯(cuò)誤，可是就像上文提到的：這些錯(cuò)誤并非十惡不赦，傳統(tǒng)的科技工具乃至人類本身也會(huì)犯。

就拿“說(shuō)胡話” （學(xué)名叫“大模型幻覺(jué)”） 來(lái)說(shuō)，從小到大我見(jiàn)過(guò)無(wú)數(shù)說(shuō)胡話說(shuō)得理直氣壯、面不改色心不跳的人。我有些大學(xué)同學(xué)和同事，能夠在毫無(wú)依據(jù)、對(duì)一件事情毫無(wú)了解的情況下，做幾十頁(yè)精美的PPT，巧舌如簧地論證這件事情為什么會(huì)成功 （或者會(huì)失敗） 。我確定在我們的有生之年，大模型能夠徹底替代這些人并且完全磨滅他們存在的痕跡。為此我感到十分欣慰，又有些羞愧。因?yàn)檫@本來(lái)應(yīng)該是身為人類的我們應(yīng)該親自完成的任務(wù)，可我們卻不得不指望AI去完成，真是沒(méi)有盡到自己的使命啊。

本文來(lái)自微信公眾號(hào)： 互聯(lián)網(wǎng)怪盜團(tuán) ，作者：怪盜團(tuán)團(tuán)長(zhǎng)裴培