本文來自微信公眾號： 投中網 （ID：China-Venture） ，作者：蒲凡，題圖來自：視覺中國

在過去幾十年里，養老基金一直是資本市場中的保守派。他們雖然也參與市場化配置，但絕大部分資金都流向了股票、債券這樣的傳統資產類別里。他們的投資邏輯也很簡單，能夠提供相對可預測的收益、能夠保證必要的流動性，那就是好投資。

但這兩年，基金管理人們逐漸意識到，這個策略執行不下去了。隨著醫療水平進步，人均壽命不斷增長，傳統資產投資所產生的收益開始逐漸跟不上龐大的需求。更重要的是，為了平衡疫情以來持續增長的通脹壓力，2022年美元進入加息周期，進一步壓縮了傳統資產類別的創收能力。

養老基金們也由此變得“兇猛”起來，迅速地從“保守派”變成了“激進派”。比如在美國，各州養老基金就有40%的資產流向了另類投資。要知道在2023年之前的5年時間里，這些養老基金對另類投資的配置水平一直穩定維持在30%左右。而在這一波增長里，突出一個“風浪越大魚越貴”的私募股權投資，更是增量最快的領域。他們的配置占比從過去的9%幾乎完成了翻番，占比已經超過了15%。

波士頓咨詢在近期發布的一份報告則指出，包括公共養老基金在內的主權基金們，對于私募股權投資的興趣，已經是一個持續了十年的大趨勢。他們的資產配置規模年均增長率，可以達到10%。

而這輪蠢蠢欲動，如今輪到香港了。據報道， 香港強制性公積金計劃 （以下簡稱“強制公積金”） 正在考慮對私募股權市場進行布局。 根據資料，截至2024年底，強制公積金目前管理的資產規模達到1671億美元 （約合人民幣1.2萬億） 。

一、“允許更多的私募基金上市”

香港強制公積金對私募股權市場的興趣，可以看作香港“重振世界金融中心”計劃中的一部分。

根據香港特首李家超在《2024施政報告》的表述，香港正在全力推動“全球資本進入香港進行管理”，而其中一個重要的工具是“鼓勵私募股權基金在港交所上市”。特區政府認為，這一決策能夠更好地優化私募股權行業的募資渠道問題，進而讓科創企業們能夠更多地得到資本市場的支持，而倫敦和紐約股市都是先例。據統計，僅在倫敦股市內就有超過350家投資機構上市，整體資產規模超過3000億美元，涵蓋了超過70條細分投資領域。

更重要的是，香港擁有世界上最“合適”的土壤。香港是目前除中國內地的亞洲第二大私募股權中心。而根據Altrata《2023年全球超級財富報告》，香港境內資產凈值在3000萬美元以上的超高凈值人士超過12500名，超過全球任何其他城市，比排名第二的紐約要多出6.5%。

另外根據施羅德資本 （Schroders Capital） 去年年底的一項調查，香港的這些超高凈值人士對私募市場的熱情也是“舉世罕見”的，有72%都配置了此類資產，而全球平均水平為65%。

那么倫敦紐約可往，吾亦可往。

2月17日，香港證監會發布了《證監會支持另類資產基金上市以開闊投資選擇及市場發展》通函，對政策進行了進一步說明， 明確“另類資產基金已經可以在現行監管制度下尋求認可并在聯交所上市，不受任何阻礙”。 與此同時，證監會也對另類資產基金上市的短期規模進行了評估，預期市值為7.8億港元 （約合1億美元、7.27億人民幣） 。

香港證監會投資產品部執行董事蔡鳳儀在這份通函中，解釋了他們的思路。一個最核心的邏輯是，香港作為“國際資產管理樞紐”，一個天然的使命就是為投資者們提供“多種不同范疇的投資產品”，因此很有必要為“封閉式另類資產基金打開大門”。

而香港強制公積金打算出資的，正是未來那些能夠登陸香港股市，被篩選出來的優質基金。強制公積金管理局的相關負責人也通過郵件的形式確認了可能性，表示“管理局致力于拓寬強制公積金計劃的投資領域，以提高投資組合的多元化、對抗潛在的風險、提高潛在的收益率”， 目前確實正在討論“投資已上市私募股權基金的可行性和適當性” ，只不過還拿不出一個具體的時間表。

二、“全行業都盼著香港”

對于渴望更多流動性的一級市場來說，這顯然是個好消息。

不過，“好消息”其實不太能體現這則消息的重要性，用“及時雨”來形容應該更加貼切， 因為目前投資市場的資金缺口仍然很大。

以歐洲市場為例，雖然從增速來看歐洲創投市場表現活躍，風險投資總規模年均增長為16%，和美國 （17%） 相差不大。但雙方基數簡直不在一個量級上——2023年，歐洲市場的風險投資總規模為84億歐元，相比之下美國的風險投資總規模達到了1500億美元。而本就可憐的基數均攤到初創公司身上就更離譜：歐洲的初創公司們能夠拿到的平均風險投資只有170萬歐元，而美國的創業者能拿到1000萬歐元。

差了6倍，還想“競爭遠沒有結束”，鬧呢？

歐洲的投資人們因此在近幾年不斷地呼吁“開源”，也早就盯上了他們的公共養老基金EIOPA。根據他們計算，歐洲保險和職業養老金管理局 （EIOPA） 目前管理的資產規模高達2.7萬億歐元，這其中有38%用于投資資產基金，而分配到股票、債券、房地產之外的另類資產基金只有13%——顯然，進步空間大大的。

這些的呼吁起了效果，但不多，就像燉湯只擱了一指甲蓋鹽，嘗不出咸淡。歐洲資本市場研究所ECMI的一份報告顯示，2023年EIOPA對VC/PE行業的投資分別為6億歐元和65億歐元，僅占當年募資總額的5%和11%，更是僅占養老基金總資產的0.02%和0.4%。

這種不達預期的情況也遠不僅僅只有歐洲才出現。2024年4月，標普全球市場情報的一份報告指出，全球養老基金對于私募股權投資的出資情況低于預期。他們的樣本庫包括全球344家養老基金，此前他們預測在2024年一季度，養老基金們出資的均值大概為2.764億美元，但實際情況為2.728億美元。

而且養老基金職責所在，億萬民眾衣食所系，就算再激進骨子里也是“風險厭惡”。換句話說，他們對于“私募股權市場”的興趣并不“忠誠”，Pitchbook就認為2024年PE交易規模之所以回落到2021年之前的水平，就是因為這些公共養老基金、主權財富基金由于自身屬性，更容易受到市場估值調整的影響。一個最好的例證是，養老基金中最活躍的加拿大養老基金，最近的幾筆大投資就圍繞著“低風險的基礎設施資產”展開。

所以當香港強制公積金打算出資的消息傳出，私募股權行業是十分振奮的。香港創業及私募投資協會 （HKVCA） 政策研究總監Alfred Lam就做出了積極的預測，他相信一旦成型，香港“私募股權投資中心”的地位會被進一步鞏固，也將吸引那些在倫敦、紐約已經上市的頭部玩家們，來到香港尋求“二次上市”，進而帶來更多的驚喜。